估值漫谈之：Computecoin·元宇宙和Web3.0的基石

Computecoin（CCN）是元宇宙和Web3.0的基石（底层基础设施-协议层）

Computecoin（CCN）是全球第一个也是最大的可集成传统IDC和各类主流矿机计算与存储资源的聚合器，多挖各类加密币种和商用落地的（未来开源）项目， 下一代 去中心化云服务提供商。

项目主体和核心团队所在地；美国·纽约

一，前言；商业模式初探

商业模式（混合）；

AWS云+Airbnb（或“高德聚合打车平台”）+物理机双挖/挖 多 种加密货币

二，企业常用估值方法介绍 ；

一是绝对估值方法

二是相对估值方法，俗称可比公司法（Comps）

三，参考标的 ；AWS、Airbnb、Uber

①美国企业AWS云（亚马逊云全球云计算领导者）市值1.68万亿美元（3月28）

②美国企业Airbnb爱彼迎（房屋租赁的共享经济代表）市值1059.63亿美元（3月28）

③美国企业Uber优步打车（打车领域的共享经济代表）市值665.69亿美元（3月28）

四，Computecoin（CCN）当前数据最大营收的预期估值；

① 4000P+储存空间；

② 200000+张3080英伟达显卡；

满负荷商用；74亿美元（预估年营收）X20PS=约 1 480亿美元（估值/市值）

五，总结

老话说：“估值是用来看胖瘦，不是用来称体重”

科技企业的估值一直是市场讨论的热点，一千个读者有一千个哈姆雷特。

我们坚持长期价值投资，就需要找到背后本质的逻辑。

官网 | https://www.computecoin.network/

↯ 本内容由报告财经整理发布，报告内容仅供学习交流参考，切勿作为投资建议或投资依据。

↯ 文中所涉数据均截至 2022/3/29 ，可能与发文时的实际情况有所偏差，请自行验证。

一，前言；

Computecoin (CCN) 是支持通用 Web3.0 和元宇宙服务的下一代基础设施。CCN 为 Web3. 0和元宇宙先驱者提供丰富、低成本、低延迟和可信赖的计算和存储能力，包括：VR/AR 开发人员、AI 工程师和团队、元宇宙最终用户、NFT 收集者、DeFi 平台等等。

那么它的估值该如何去算呢？

我们可以先找到行业里类似的已上市代表参照物

它的商业模式（混合）；①+②+③

①AWS云（全球云计算领导者）

+ ② Airbnb（共享经济的代表）或（ “高德聚合打车平台” ）

+ ③物理机双挖/多挖加密币种

而谈到共享经济，我们第一会想到Airbnb、Uber等。但这些称共享经济的服务更像是“租赁经济”，因为真正的共享经济是去中心化的，称之为协作式消费（Collaborative Consumption）经济，Airbnb的CEO Brian Chesky对共享经济的理解是“使用而不占有”（Access but not Ownership）。广义的共享经济远不止此，例如把自己的闲置物品进行交换或捐赠，物品实际上已经被“占有”了，但依旧属于共享的范畴。对于没有专利的知识、技能等，占有是一个模糊的概念。 （由于大陆的政商策环境原因，所以暂不统计大陆本土的代表 企业 ）

Computecoin (CCN) 要实现做到元宇宙未来的基石和几个步骤

1、2021年到2022年整合全球的算力资源网络。

2、2025年做整个的去中心化、下一代的云服务商和去中心化的超级算力。

3、2027年完成第二层协议层的主网。

4、2028年完成一和三层全部的打通。

往后是技术的迭代，是一个十年或者十年以上能够实现元宇宙的一个大的目标。要实现这么宏大的工程肯定是要一步一步开始， 先做第一个2025年实现的First Milestone。做下一代的云服务提供商。

为什么要做下一代去中心化云服务提供商?

首先,这一代的云服务商有什么问题? 以及市场有什么更高新的要求?

现在云服务商是一个非常垄断、高集中中心化的这么一个市场，现在AWS、阿里云、腾讯云都是一个非常垄断化的资源，同时目前不少 去中心化项目/ 公链都有一个共同的问题，就是链上存储问题，大量的区块链数据其实是存储在中心化的亚马逊云，整个加密世界的底层基建还是高度依赖传统中心化服务，这不能被称作一个真正的Web3.0，或者去中心化项目，这里面存在很多的问题：

第一个问题： 在全球范围来讲，每天大概有68%的闲置的状态，很多的数据中心、超算中心、超级服务器都是闲置的。

第二个问题： 非常的中心化，我告诉你你该买什么产品就买什么产品，你没有自主权，这是一个非常片面的问题。

ComputeCoin 的解决方案是什么？

为什么通过 ComputeCoin 的技术可以解决现在的云服务商的不合理、或者是效率不高的问题？

首先ComputeCoin的用户是谁？

用户包括训练AI、训练数据集，包括科研机构，这个是 ComputeCoin 第一步要做的，把中小的一些公司企业吸引到我们的平台上。

中间这一层就是ComputeCoin就是激励层，Pekka是拥有核心专利和核心技术的网络，ComputeCoin是激励层，Pekka是协议层，两者是相辅相成的。

二，企业常用估值方法介绍；

企业常用估值方法介绍——云计算、人工智能、半导体、通信设备、互联网等科技企业如何估值？

企业常用估值方法及适用场景

常用的企业估值方法分为两类：

一是绝对估值方法， 主要采用折现方法，如股利贴现模型、自由现金流模型等。绝对估值法简单来讲，就是根据公司目前实际的财务状况，以及合理的未来增长预期，通过将公司的财务数据套用到特定的估值模型里，计算出公司目前的价值。

二是相对估值方法，俗称可比公司法（Comps） ， 主要包括P/E估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、P/B估值法、P/S估值法、EV/S估值法、RNAV（重估净资产）估值法； 而对于一些特殊行业的公司，也会采用EV/装机容量（电力行业）、EV/储量（石油行业）、以及EV/MAU、EV/DAU（TMT行业）等指标进行估值。

相对估值法的逻辑，主要是基于在有些情况下，企业通过直接估值法，无法真实的反映公司真正的估值水平，因此会选择一些行业内相似的可比公司，对自身进行估值。

在实际工作中，使用最为广泛的是DCF模型。DCF模型是将公司未来各年的现金流进行折现，再将折现后的现金流进行加总得出公司价值。

这个方法的基本原理是，公司的价值是来源于在未来可以获取持续的现金流，但是未来的现金流又有不确定性，所以我们将未来所有的现金流以能够获得该现金流不确定性的折现率进行折现，以此来计算公司的价值。

比如瑞幸咖啡，虽然公司目前仍处于亏损，但由于其处于持续经营的状态，公司自身能够创造充沛的经营现金流，伴随着公司开店数量的迅速增加，其未来各年经营现金流呈现几何倍数上升。因此公司整体估值持续提升。

这也是为什么我们经常看到，有些公司发展越大，亏损越多，但是亏损越多，估值却越高的原因。主要是因为估值过程中参考的自由现金流在预测期内大幅上升。

而在使用DCF模型中，另一个非常重要的参数是折现率。我们为什么需要将未来的现金进行折现呢？这里涉及到一个简单概念，就是货币是具有时间价值的。

科技类企业由于具有高成长、高投入、高风险、无形资产占比较大等特点，因此需要采用更加多元化的估值方法，常用的估值方法包括P/E、PEG、P/S、EV/EBITDA、EV/FCF等。

1、P/E估值法：

计算公式：市盈率倍数=股权价值/净利润；

PE估值法主要适用于商业模式和盈利能力相对稳定的成熟型公司，也是科技股最常见的估值方法。比如苹果、腾讯等商业模式和盈利能力都相对稳定，市场更多采用P/E估值方法。

2、市盈率延伸估值方式：

EV/EBIT（企业价值/息税前利润）：包含折旧和摊销，适用于并购交易规模大、资本支出和固定资产比较重要的行业，如制造业；

EV/EBITDA（企业价值/息税摊销折旧前利润）：不包含折旧和摊销，适用于前期投资庞大导致大额折旧摊销从而扭曲盈利的科技类公司，修正了企业折旧对净利润的扭曲，也常用于并购公司的估值。如重资产的云计算、IDC企业，如亚马逊、阿里云等云计算公司和IDC公司等，因为前期投入了大量的具有盈利预期的固定资产，从而产生了大量的折旧摊销，而盈利相对滞后，EV/EBITDA更能反映公司真实估值。

计算公式：企业价值（EV）=市值+总负债-总现金；EBITDA=营业利润+折旧费用+摊销费用

3、PEG估值法

计算公式：PEG=市盈率/净利润增长率；

PEG反映市盈率与净利润增长率间的比值关系，通常作为PE的辅助指标。PEG估值法主要适用于高速成长型公司，根据行业空间、景气度和业绩稳定性，给予一定的折价或溢价。

4、P/S（EV/S）估值法、EV/FCF估值法

计算公式：P/S=股价/营收；EV/FCF=企业价值/自由现金流

P/S、EV/S主要适用于业务快速扩张但在一定时期内盈利能力偏弱企业，该类企业营收、现金流先于盈利能力释放，如SaaS公司、电商企业等。该类企业由于前期研发、营销等费用投入过大，在一段时间内无法实现盈利，但营收和现金流高速增长，因此可用自由现金流FCF代替净利润E，采用EV/PCF指标进行估值；如果自由现金流仍为负，也可以用营收代替，采用P/S指标进行估值。

对于资本结构与同行业相差较大的公司，为排除杠杆对P/S的影响，可用EV/Sales指标作为替代。

其他高频指标

除上述常见的估值方法外，对于电商平台、云计算、社交平台等公司，还有更多高频的指标用于衡量公司估值情况。

1、电商平台：

通常盈利模式为根据电商交易额（Gross Mechadise Volume，GMV）抽成，因此Sales可以用GMV来前瞻。

GMV = 实际成交金额 + 取消订单金额 + 拒收订单金额 + 退货订单金额

2、信息提供商、社交平台、云计算公司：

对这些企业要引入多个新指标进行综合估值，包括DAU(Daily Active Users，日活跃用户数)、MAU（Monthly Active Users，月活跃用户数）、ARPU（Average Revenue PerUser，每客户月产生收入）、MRR（Monthly Recurring Revenue，月经常性收入）、ARR（Annual Recurring Revenue，年经常性收入）、CAC（Customer Acquiring Costs，单一获客成本）、LTV（Life Time Value，单客户终身价值）、单用户权益价值、Churn（客户流失率）等。可以看出这些指标对高频的收入（包括量、价）以及后续的盈利潜力都有很好的刻画。

估值溢价的形成因素

龙头公司享有估值溢价是估值中常见的现象。我们将估值溢价的形成要素总结为竞争力、稀缺性、市场空间、和外部催化剂四类。

竞争力是公司自身优势的体现。其中包括：

1）成本优势，包括高额的历史投入由于规模优势造成的低单位成本，区域经济性、商业模式创新带来的成本结构变化。

2）客户黏性，包括高品牌认知度、高转化成本、高网络效应、高业务嵌入绑定等。

3）非市场化资源，包括优厚的资源禀赋、优越的地理位置、独特的客户关系等；

4）行政准入壁垒，包括牌照、知识产权壁垒等。

5）市占率，市占率较高的企业一般具备充足的资金进行研发和销售推广，易于分摊各项成本费用和利用已有销售网络，用户认知度也较高，从而形成马太效应。

6）研发投入，研发投入强的公司有望在产品和技术竞争中占得先机。

市场空间意味着未来现金流的规模大小，而企业估值本质是对未来现金流折现后的反映。因此市场空间大的公司，会在估值过程中获得一定溢价。

稀缺性带来高溢价。在A股市场中，如果一个新兴领域上市公司数量较少，没有成熟的可比公司可以进行对比，往往享有稀缺性带来的高溢价。

外部催化剂改变预期。比如政府的规划和政策能从各个方面改变行业的景气度，并且改变投资者的预期从而影响估值。另外，在流动性充足时，市场的风险偏好上升时，长久期资产更受欢迎，此时成长股的估值会有较大的溢价。

二，参考标的 ；

以下是美国的几个代表企业-当前市值/股价

①美国企业AWS云（亚马逊云全球云计算领导者）市值1.68万亿美元（3月28）

云计算企业估值方法探讨

亚马逊创始人Bezos一直坚信亚马逊的价值在于提供近似于水电的基础设施服务， Bezos信奉“超低价+巨量+微薄利润”的营销原则。

亚马逊三个阶段的估值方法

熟悉亚马逊的清楚，亚马逊目前主要的业务有两条主线：

（一） 网络零售业务：

可分为初期(1995-1997 年)、成长及并购扩张期(1998-2005 年)、成熟期(2006年后)，1995 年网上书店Amazon.com 上线，拥有百万书籍库存，自称“地球上最大的书店”;

1998 年起，亚马逊逐步将业务拓展至音乐、视频、母婴、美妆、家居产品等，经过十余年发展成为全球最大的综合网络零销商平台。

(二) 云计算业务：

可以将 亚马逊AWS 推出云服务 分为 初期(2006-2016年) 及 高速成长期(2016 年后) ，2006年3月推出Amazon S3 云存储服务，这是亚马逊推出的第一项云服务，此后云服务不断发展壮大，成为公司的一大核心业务。

不同业务领域，以及业务不同发展阶段，分别适用不同的估值方法。

第一阶段： 零售业务初期至成长期(1995-2005 年)&云计算业务初期至成长期前期(2006-2014 年)

1995年，亚马逊电子商务网站正式上线，上线三年后，亚马逊就被《福布斯》杂志评为世界上最大的网上书店。1997年，贝佐斯开始将经营范围从图书向其他商品扩张，1998收购了互联网电影资料公司，上线了音乐商店。到了2000年，亚马逊的宣传口号成为了“世界最大网络销售商”。

电商业务适用PCF估值法

作为互联网商业零售巨头，市场普遍采用PCF方法来对亚马逊电商业务进行估值，其原因在于零售的商业模式基本没有应收账款，现金流状况非常良好。互联网零售模式下，亚马逊所需要实际投入的资金只是库存， 而亚马逊的应付账款周转天数可以达到90天左右（亚马逊过去多年均值）。假设存货周转天数在30天左右，而货款可以等到90天左右才付款，这就意味着货款资金在亚马逊账面上有60天的时间可以由亚马逊自己使用，用于继续购买库存或其他用途。 因此即使 亚马逊一开始并不盈利 ，但现金流从来不是问题，健康的现金流也是支撑亚马逊快速发展的重要因素之一。

亚马逊管理层高度关注自由现金流，CEO贝索斯在2004年致股东信中提出“我们最终的财务指标，我们最想达成的长期目标，就是每股自由现金流。”因此基于自由现金流的估值方法， 如PCF，能够反映出管理层对企业的预期，也是对亚马逊的主流估值方式之一。2008年以来大部分时间里，亚马逊PCF在25-35倍波动。

电商企业初期研发及营销费用较多，盈利规模不大，也可以采用P/S(或EV/S)方 法衡量企业发展潜力。进入成长期后，亚马逊的运营思路不断进化，从开始的“用平台 思维辅助管道式业务的成长”模式，到“从管道走向平台”模式，最后到巧用云服务资 源的“从平台走向嵌套平台”模式，后期开始大量兼并收购。

根据Wind披露，2009-2014 年亚马逊共收购标的9 个，纯现金支出合计135.69亿元（不含股权转让）。

在云计算方面，2015-2018年，亚马逊AWS先后收购2lemetry、Elemental Technologies、Cloud9、Sqrrl等标的，用来布局物联网并优化云计算能力，云计算产业快速扩充。

初期至成长期，在电商产业发展的需要以及亚马逊AWS微薄利润和巨量服务的销售模式下，可以对公司估值多采用P/S、EV/EBITDA法等，零售业务的体系构建完整后，也可以用P/E进行估值。

P/E ratio，全称是Price to Earnings ratio，中文中我们称它为“市盈率”，有时也叫它“本益比”。 市盈率是衡量一个公司现在的股价相对于它的每股收益的比率。

它的计算方法如下：

每股的市场价值/ 每股收益

举个例子来说，假如有一个公司它的现在每股市场交易价格是35美元，过去12个月它的收益是每股1.5美元，那么它的市盈率，也就是P/E ratio就是：

35/1.5=23.3

本质上，这个比率其实代表的是，对于投资者来说，期望获得一块钱的收益，需要投入多少钱。这就是为什么有时也有人把P/E称为价格倍数或者收益倍数，因为它表明了投资者愿意为一块钱的收入而付出多少钱。市场平均市盈率一般在收益的20到25倍左右。

如果一个公司的市盈率较高，那就代表投资人可以预期更多的收益增长，反之，如果一个公司的市盈率较低，那么就代表可以预期的收益增长较少。如果一个公司没有收益或者出现亏损时，在市盈率那一栏一般会写“N/A”，即不适用。虽然可以计算负的市盈率，但这并不是常见的做法。

公司的市盈率是可以拿来比较的，然而市盈率的高低却没有绝对的好坏之分。较高的市盈率可能代表这个公司是成长型公司，比如说特斯拉，这代表投资者对这个公司的未来发展充满了信心，认为公司的产品开发或者市场营销会带来很高的回报。

P/S ratio的全称是Price to Sales Ratio，中文中我们叫他“市销率”， 或者“股价营收比”，它则是把一个公司的市值与这个公司的营业收入（或者说销售额）做比较，所以这个比率的核心其实是这个公司的主营业收入。

它的计算方法有两种：

总市值/ 营业收入

或者

每股价格/ 每股营收

计算周期往往是12个月。

举个例子来看 ，假设现在有一个A公司，A公司目前有1亿支流通股，股票价格是10美元。财报显示，过去12个月，A公司的总销售额是5亿美元，那么每股销售额就是5亿/ 1亿＝5美元，那么A公司的市销率就是$10 / $5=2。

市销率往往用于判断股价上涨是否有企业经营收入的支撑。在评价一支股票的真实价值或者在长远来看的增长能力时，市销率往往比市盈率更可靠。

当比较同一行业的不同公司时，市销率是最相关的。若市销率较低，往往代表这个公司被低估，反之，如果市销率过于高，往往代表这个公司已经被高估。

考虑在电商产业开始发展至初具规模期，重心转移至云计算产业， 2006 年亚马逊 推出S3 云存储服务，此后亚马逊云服务不断发展壮大，已成为公司的一大核心业务。

亚马逊创始人Bezos一直坚信亚马逊的价值在于提供近似于水电的基础设施服务，Bezos信奉“超低价+巨量+微薄利润”的营销原则。

AWS推出时刻意压低价格， 短期内并未盈利，产品推广形成规模效应后，以更低的基础设施成本和更低的价格吸引 更多用户，形成良性循环。

在此期间，亚马逊净利润较低，2005-2014 年间，合计共有7年盈利40亿元RMB以下，其中2012、2014年亏损。

现金流量方面，2005-2008年，每股经营现金流OCFP/S处于人民币30元以下，2009-2012 年在50-58元区间波动1，符合P/S 估值法的适用条件。

第二阶段：在云计算成长中后期(2014年后)

在云计算成长中后期，零售产业也逐渐稳定成熟，2016年产品收入1222.05 亿元(同期网络服务收入122.19 亿元、)，前期并购带来的折旧摊销和商誉使得云计算成长中后时期的EBITDA率上升。

2005 年EBITDA率达到7.55%，折旧摊销占资本支出比例达到59.31%，营业利润占负债合计比例达到12.52%。

2014年EBITDA率达到5.49%，折旧摊销占资本支出比例达到96.99%，营业利润占负债合计比例达到0.41%。

2018 年EBITDA率达到12.04%，折旧摊销占资本支出比例达到135.48%，营业利润占负债 合计比例达到10.43%。

EV/EBITDA 又称企业价值倍数 ，是一种被广泛使用的公司估值指标，公式为：EV÷EBITDA

投资应用：EV/EBITDA和市盈率（PE）等相对估值法指标的用法一样，其倍数相对于行业平均水平或历史水平较高通常说明高估，较低说明低估，不同行业或板块有不同的估值（倍数）水平。

EV/EBITDA法估值公司价值： 公司价值EV=市值+（总负债-总现金）=市值+净负债。

EBITDA（Earings before interest，tax，depreciation and amortization）（利息、所得税、折旧、摊销前盈余）=营业利润+折旧费用+摊销费用，其中营业利润=毛利-销售费用-管理费用。

EV/EBITDA估值法适用于固定资产更新变化较快，资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司(大量折旧摊销压低了账面利润)。 或者有高负债或大量现金的公司，亚马逊在云计算成长中后期符合EV/EBITDA估值法的适用条件。

2013-2019 年，EV/EBITDA保持在31-61x的区间范围内波动，与市值联动效果较为显著。

第三阶段：在零售产业稳定成熟期(2015 年后)

完全成熟的亚马逊公司业务种类较多，零售业务进入稳定期，云业务发展稳定，形成线上销售、线下销售以及提供第三方服务等多种收入方式，且不同种类之间行业情况有一定的差异，如果按同一估值尺度来衡量会有偏差，常常采用SOTP估值法。

2018年线上商店、实体商店、服务收入(采用零售第三方服务收入、亚马逊网络服务、零售 订购服务的合计值)占比分别为55.21%、7.73%、37.06%，对稳定期的亚马逊也可采用P/E、SOTP估值法。

SOTP全称为Sum Of The Part： 分类加总估值法。一种给多元化控股公司估值的方法，将公司同时经营的不同业务分别选择合适的估值方法估值，再根据持股比例加权汇总得出该多元化控股公司的总价值。

如果公司对下属业务不是100%控股，还有其它外部股东，则要根据控股比例来加权加总。

例如，某公司同时拥有高成长的网络游戏业务和稳定的高速公路业务，分别控股80%和60%，网络游戏适宜用PEG来估值，高速公路适宜用DCF来估值，用对应的估值方法对整体业务价值进行估算后，还要分别乘上持股比例80%和60%，加总后才是该公司的实际价值，再除以总股本，得出每股价值的目标价。

如果目前股价低于该价值，为低估；高于该价值则为高估。

对于类似亚马逊的分阶段成长的 重资产型公司 ，在其快速扩张发展的初期和成长期，考虑到大量的并购和成本投入，常常前期使用 P/S估值法 、中后期使用EV/EBITDA法进行估值。

在其完全成熟期，根据稳定的业绩或者不同种类的业务拆分使用P/E、SOTP估值更加合理。

云计算行业是典型的高成长行业。对于各行各业来说，数字化与智能化转型都离不开“云”。按需取用十分利于企业节省IT成本，且实施方便，云计算迅速发展是必然的。

2015-2019年，全球IaaS市场规模CAGR超过30%，中国则超过40%，在发展十多年后依然高速增长，可见市场空间巨大。

云计算行业的高成长让投资者想分一杯羹，但一个关键的问题是，公司往往还处于亏损期，如何合理地给云计算公司估值？

云计算公司估值差异

目前市场上对云计算公司普遍采取PS估值方法，一般在10-20倍PS之间

同样是作为云计算公司，不同类型的公司，市场给予的估值差异很大，有的可以给40或者50PS、但有的只能给15PS，下面从三个维度来解释估值差异背后的原因：

公司类型的不同（开源型、节流型）

可将SaaS公司划分为：

开源型和节流型(降本型、增效型)，

开源型的SaaS公司，专注于前端，主要是帮助企业获客，从而直接为企业创造收入；

而节流型的SaaS公司则位于后端，主要是帮助企业降低运营成本、提升运营效率。

作为价值投资者，我们应该深入思考其背后的估值逻辑。

目前资本市场对于更靠近前端交易的开源型SaaS公司给予的估值明显高于后端的节流型SaaS公司。

例如电商 SaaS，可以帮助客户在微信小程序或其他流量平台快速开店，帮助客户在收入端起到增收作用。所以我们看到不管是美股的电商SAAS还是国内的电商SAAS市场给予的平均估值水平都是高于其它类型的SaaS公司平均估值水平。

商业模式的不同（订阅、分成）

（1）云计算订阅服务模式：传统软件授权模式更类似于“一锤子买卖”，收入高度集中于首次交付，后续运维费用占比较小且可能较难收取；采用订阅制收费的 SaaS 能够使得收入更加平滑，后续能够产生年度/月度的续费收入，目前绝大多数云计算公司都是采用订阅服务模式。

（2）云计算分成模式：交易型 SaaS 的付费方式为服务商直接在用户的销售额中进行分成，类似于电商平台抽取的佣金；还有一些服务商是按照用户的销售量或业务规模定量计费，也可将其归入“泛交易型 SaaS”的范畴。相比订阅模式，交易型 SaaS 的抽成模式具有与客户业务更强的关联性，能够为 SaaS 厂商创造出更大的价值空间。交易型 SaaS将收入的产生频次进一步提升到了每笔交易，将“离散”的收费转化为“连续”的收入。

从收入弹性的角度来看，目前资本市场对分成模式的交易型的SaaS公司给予更高的估值。

净利润的不同

（1）PE = 股价 / 每股收益 = 股价 * 股本 / 每股收益 * 股本 = 市值 / 净利润；

（2）PS = 股价 / 每股销售收入 = 市值 / 营业收入；

由（1）和（2）可得：PS = PE * 净利润 / 营业收入 = PE * 净利润率；

即:PS = PE * 净利润率; 由此可见：云计算公司PS估值其实与云计算公司云业务的净利润率成正相关；如金山办公远期云业务净利润率可达40%，而用友网络、金蝶国际远期云业务净利润率在25%左右，所以金山办公的云计算业务PS估值是高于用友网络、金蝶国际。

综上，云计算公司PS估值差异主要由于：公司类型的不同（开源型、节流型）、商业模式的不同（订阅、分成）、远期净利润率的不同。

SaaS公司跟踪指标

“云计算架构，标准化产品，订阅制收费”是 SaaS 的标准三要素。

其中云架构以及订阅制是 SaaS 与传统软件最为核心的区别。云化代表的架构升级使得 SaaS 厂商能够在新一轮的技术及产品竞争中占据制高点，而订阅制商业模式转变的背后，使得SaaS 企业有更好的盈利能力、更加稳定的现金流、以及更高的市场估值。订阅制的核心是续费和增购。在传统授权制下，用户与软件公司签订一次性付费协议， 买断软件的某一版本；在订阅制下，用户支付订阅费用，在协议期内用户可享受该时段最新的软件版本。SaaS的订阅制商业模式是“耐力跑”，新签客户的价值并不会在订单签订的当下实现，而是需要通过后续持续的续费、增购来逐步释放，由此可见SaaS的本质其实就是续费。

从 SaaS 公司的业务生命流程来看，从市场营销、销售获客，到产品交付，再到客户续约、扩大订阅，每一环节均有相应的指标可以进行追踪，在这些环节的运营指标评定体系包括:续费率/收入留存率、获客成本、Rule of 40 等核心指标。SaaS 的本质是续费，所以在这些众多的指标中，金额续费率（NDR）应该作为重点跟踪指标。

PS估值实际上是在公司未盈利时的一种过渡方式，前提是公司未来净利润率能不断提升到很高水平，那么关注未来的收入即是关注未来的利润。

对于收入快速增长，且净利率会随之的快速提升的行业或者公司，必然带来利润总额更快增长。所以，对于这类公司，PS倍数估值本质上也是现金流量折现模型的一种简化。

自由现金流折现不仅是一种合理的绝对估值方法，而且是一种通用的思维方式。科技、互联网公司估值很高，说到底也是未来的现金流、利润很高。长期来看，对于既有高成长性、行业空间大、又有深护城河的优秀公司，未来盈利能力快速提升，折现到现在就应该有很高的价值。

科技企业的估值一直是市场讨论的热点，一千个读者有一千个哈姆雷特。我们坚持长期价值投资，就需要找到背后本质的逻辑。

优秀的公司往往会超出投资者预期，数年后看其价值仍然被低估。没有护城河的公司，也许在成长期能分享行业的红利，但在迅速变化的科技行业容易被市场淘汰，这也是需警惕的。

我们以经营最为乐观的亚马逊作为例子。 亚马逊是科技企业中最“擅长亏损”的企业， 整整亏损了20年，直到2016年才逐渐盈利，但华尔街给它的估值是有望过1万亿美元。亚马逊几乎将每一分钱都投入到规模的扩张、用户体验的改善上。尽管网络零售业给亚马逊带来了庞大的现金流收益，但由于大量的物流基建投入和新业务投入，亚马逊一直没能实现盈利。

那么我们从PS的角度来看看亚马逊。2017年营收为1779亿美元，2018年5月15日市值为7770亿美元，PS估值在4.36左右，而滚动市盈率达到197倍。 PE非常得高 ，但比较同行业PS估值，亚马逊的这个数还不算太高。我认为华尔街看中的，不仅仅是其背后庞大的自由现金流，更是营收快速增长带来的净利润巨大的改善空间。

亚马逊的例子也影响了许多的投资者，让他们相信尽管当时企业处于亏损，但那都是高速发展过程中企业必须承受的代价。为了成为未来超级大公司，今天的一点亏损不算什么。 巴菲特不止一次公开承认，没有买入亚马逊是一次失误。

②美国企业Airbnb爱彼迎（房屋租赁的共享经济代表）市值1059.63亿美元（3月28）

（下期分析）

③美国企业Uber优步打车（打车领域的共享经济代表）市值665.69亿美元（3月28）

（下期分析）

四，Computecoin（CCN）当前数据最大营收的预期估值；

Computecoin (CCN) 是支持通用 Web3.0 和元宇宙服务的下一代基础设施。CCN 为 Web3. 0和元宇宙先驱者提供丰富、低成本、低延迟和可信赖的计算和存储能力，包括：VR/AR 开发人员、AI 工程师和团队、元宇宙最终用户、NFT 收集者、DeFi 平台等等。目前服务器遍布全球25个国家 -超过20K+节点资源供应商-元算力值约为930亿MP/s、4000P+储存空间和200000+张3080英伟达显卡 （非实时数据） 。

拥有两个核心技术，一个是分布式计算、一个poh 诚实证明，都获得美国专利保护。

（CCN官方数据）

根据官方数据 最大化预估商用产出；

① 4000P+储存空间；

假如全部出租，按照市场平均价格计算

3686.4x1024=3774873.6元RMB（1P的价格 ）

3774873.6元RMB X4000P=1509949400元RMB

=约24亿美元 （年营收）

② 200000+张3080英伟达显卡；

假如按照RTX 3080 Ti 来计算，

-RTX 3080 Ti 具有 80 组 SM 单元 / 10240 个 CUDA 核心，

加速频率为 1.67 GHz，则算力可达 34.2 TFLOPS

（原文链接https://www.cnbeta.com/articles/tech/1133619.htm）

那么Computecoin（CCN）的200,000张 Nvidia 3080显卡 X 34.2 TFLOPS = 6840000TFLOPS（理论最大值）

假如按照70%计算；4788000 TFLOPS/1024=4676 P FLOPS

4676 P FLOPS 全部出租，按照云计算平台的市场平均价格计算

某东平台的租用价格

200000+张3080英伟达显卡 预期商用出租收入；

200（RMB）x365（天）x200000（张）=14600 000 000元（RMB）

约23亿美元 （年营业收入）

某媒体对AWS云计算平台采购价格的报道

4676 PFLOPS/30=约156倍

156x5000万美金=约78亿美元 （年营业收入）

由于目前市场的云计算服务平台各家定价不一样，只能按照平均取值；

（ 23亿美元 + 78亿美元）/2=约50.5亿美元（年营收）

4000P+储存空间和200000+张3080英伟达显卡 能带来营业 收 入预估；

约50.5亿美元+ 24亿美元 =74亿美元（年营收）

*由于 Computecoin（CCN）采用的是共享经济模型， 非重资产投入型（不考虑负债） ，其中的 分布式计算和poh 诚实证明 ，核心技术起到了打开市场商业的关键（同时也是走的开源路线），按照行业同类给与早期20倍PS估值方式，

那么 Computecoin（CCN） 现有的算力和存储资源数据（不考虑未来增长和挖矿利润）

74亿美元（预估年营收）X20PS=约1480亿美元（估值/市值）

注；该预测估值 需要 Computecoin（CCN） 团队的商用满负荷出租才能达到， 不能作为当前的估值参考

五，总结

俗话说，估值是一门艺术，但估值方法却有着科学理论，在估值模型中也常常涉及到公司管理、财务管理等方面的理论知识。即使是“艺术”，如果是建立在坚实、科学的公司基本面分析之上，也有可能做出正确的投资决策、获得满意的投资结果。

投资的本质是用合理的估值买有价值的东西。

投资的逻辑是发现“好行业+好项目+好价格”。

投资的程序是选择一个水大鱼大的朝阳行业，对项目做全面细致的尽职调查，筛选确定符合条件的投资项目，然后选用合适的估值方法确定交易价格，最终达成一致，促成买卖。

最关键的是给企业估值。

然而老话说的好：“估值是用来看胖瘦，不是用来称体重”

科技企业的估值一直是市场讨论的热点，一千个读者有一千个哈姆雷特。我们坚持长期价值投资，就需要找到背后本质的逻辑。

在深入研究并了解被评估公司所处行业和公司自身的前提下，优秀的公司治理以及真实的基本面，是估值的基础。

即使是天使看人，A轮看产品，B轮看数据这种轮次靠前的企业，也不一定全是赌运气，还是需要对企业的管理团队、赛道有所了解。

对成熟企业投资，需要 行业和企业两手抓 。

先从行业研究做起，最终目的是弄懂赚钱的逻辑，并筛选出符合条件的投资标的。

在行研阶段，我们需要解答四个问题：

1、了解行业的需求、商业模式和痛点——怎么盈利；

2、了解行业的规模和所处的发展阶段——什么时候投；

3、了解影响行业的有利、不利因素——价值和风险在哪；

4、了解市场竞争格局，总结赢家的标准，及差异化的竞争力——什么样的才是好公司；

在行研框架中应该至少涵盖以下内容：

1、 行业发展概况（目前所处阶段、市场规模）、影响行业发展的关键因素、行业价值链、行业壁垒；

2、 商业模式、产品及服务介绍；

3、 竞争格局和差异化竞争力；

在了解行业之后，再找到行业内的重点公司进行研究，最终目的是判断标的是否具有投资价值。

在对企业进行估值前，需要满足以下假设条件才能保证结论有效，这也是估值的基础。

1、 公司治理有效；

2、 公司永续经营；

3、公司财务真实；

……

公司是部车，PS是轮毂，PE是轮胎，PS可以和PE形成良好的估值搭配，PS全路程、全天候均可用，但PE却对亏损公司无可奈何，另外，PS要与毛利率、净利率、主营业务增长率、归属净利润增长率等指标结合着看。

价值与成长是人为划分的，二者的界限并没有那么泾渭分明。

价值企业成熟度更高但成长性更低，成长类型企业成熟度更低但成长性更高，周期阶段不同而已。

PE和PS相结合，有助于投资者找到既便宜又优质的价值成长企业

关键词： 自由现金流