股价涨超130%，今年涨得最凶的游戏股，为何赚钱却不“受宠”？

年内股价涨幅超130%的神州泰岳，正被越来越多投资者关注。

说到神州泰岳，大家可能稍显陌生，但其子公司壳木游戏是出海游戏畅销榜的常客，基本稳居中国游戏厂商出海收入TOP10。就在今年6月，在data ai出海榜上，壳木飙到第7，甚至高于网易。

壳木游戏，在被神州泰岳收购后的9年里，收入年复合增长率超40%，净利润年复合增长率超25%。

【资料图】

如何做到的？作为出海老兵，壳木游戏出海有何秘诀？有何短板？

为什么说壳木虽赚钱，但其实“不受宠”？

一、整体业务：软件业务连年亏损却被追捧，游戏业务虽赚钱但不受宠

神州泰岳拥有游戏、软件与信息服务两大业务板块。

从营收构成来看，游戏贡献神州泰岳7成以上的收入，软件与信息技术服务贡献不到3成。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

从收入增速可以看出，神州泰岳游戏业务增长较快，近4年营收复合增长率超40%，软件与信息技术服务业务复合增长率只有8%。

从净利润来看，神州泰岳游戏业务净利润稳步增长（近4年复合增长率超50%），软件与信息服务业务连年亏损，可以说神州泰岳近年一直被软件与信息服务业务拖累。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

具体来看，神州泰岳软件与信息技术服务业务包括AI-ICT 运营管理、物联网/通讯、创新服务等。其中，AI-ICT 运营管理是软件与信息技术服务业务主要的收入来源（占比超90%）且业绩较稳定。

来源：公司财报

2022年，AI-ICT运营管理收入超10亿，是神州泰岳第二大收入来源，物联网/通讯收入也超过1亿元，但上述业务大多增收不增利。

比如，神州泰岳负责人工智能业务的控股子公司鼎富智能2022年收入6600多万元，但净亏损6600多万元，公司负责物联网与通讯业务的控股子公司奇点新源2021年、2022年分别亏损2662万元和1164万元。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

从财报来看，神州泰岳每年都会花较大篇幅介绍软件和信息技术服务业务。2022年财报，神州泰岳“核心竞争力”共列了4点，全部属于软件和信息技术服务业务。

可见，虽然游戏业务是神州泰岳收入和利润的主要来源，但软件和信息技术服务业务在公司内部更受重视。

从研发投入来看，截至2022年末，神州泰岳主要研发项目共有16个，其中只有两个是游戏项目。2022年，神州泰岳研发费用约3亿元，两款在研游戏产品所占的比例并不算高。

可以说，神州泰岳的实际经营，一直是拿游戏业务创造的稳定现金流，去养软件和信息技术服务业务（公司似乎不太愿意重点押注游戏）。

然而，截至目前，软件和信息技术服务业务并不能产生稳定的利润，神州泰岳净利润依然来自于游戏业务。

游戏财经汇推测，神州泰岳之所以这么做，一方面跟公司基因有关，公司以 ICT（信息通信技术）起家，游戏业务再赚钱，也是公司收购来的“干儿子”。相反，软件和信息技术服务业务，才是神州泰岳“亲儿子”。

另一方面，公司或许是为了在资本市场取得更高的估值，毕竟科技企业的PE远高于游戏企业。

二、壳木游戏：押注两款爆款，研发投入偏低，恐青黄不接

壳木游戏自2014年被神州泰岳收购后，收入和净利润一路上涨。

2022年，壳木游戏收入超35亿元，净利润约7.75亿元，这一体量和上市公司中手游、恺英网络大体相当。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

从财务表现来看，壳木游戏可以说是国内最稳健的游戏公司之一，也是近年出海游戏的“黑马”。

根据data.ai数据，壳木游戏2023年1-6月出海收入排名稳居TOP8以内，甚至超过了游戏大厂网易。

来源：data.ai；游戏财经汇制图

壳木游戏收入为何这么稳？出海又有何秘诀？在收入高歌猛进的背后，是否也隐藏一些问题？

通过翻阅神州泰岳近几年的财报，游戏财经汇发现壳木游戏的五大特点。

特点一：聚焦SLG出海，押注单品，产品少而精。

壳木游戏有两大标签，一个是出海，一个是SLG。

“出海”：壳木游戏 2011 年即在海外发行游戏，主要市场为北美、日本、韩国。壳木游戏也是中国大陆地区第一家获 Google 官方颁发的TopDeveloper认证的手游开发团队。

“SLG”：从 2011 年以来，壳木游戏就专注于 SLG 赛道。截至目前，壳木发行了数十款SLG手游。

与同行相比，壳木游戏产品相对较少，截至2022年底在运营的游戏产品只有7 款，在研产品只有2款。

在游戏研发策略上，壳木游戏坚持押注单一大单品。在2022年财报中，壳木游戏是这么介绍自己的——以精品化策略打造少数高品质产品，并长线运营。

从历史数据来看，壳木游戏确实拥有持续打造爆款的能力，基本每隔3年左右就能推出一个爆款游戏，从《小小帝国》到《战争与秩序（War and Order）》，再到《旭日之城（Age of Origins）》，爆款不断也保证了公司游戏流水稳定增长。

但随着市场竞争愈发激烈，为了提高产品成功率，不少游戏公司开始采用“广撒网”的策略——批量测试，择优上线。比如IGG、三七近两年均测试了不下二十款游戏，挑选其中测试数据最好的几款产品上线。

游戏财经汇认为，壳木游戏押注单一大单品的策略具有一定的市场风险，一旦产品无法如期上线或者表现不及预期，公司收入就会受到影响。

壳木游戏也意识到了这一点。2022年，壳木在海外测试了一款三消+二次元游戏《Puzzles &Girls》，今年又在海外测试了一款回合制+模拟经营的新作《Journey Untold》。

特点二：高度依赖爆款产品、收入高度集中，两款产品贡献90%收入。

壳木游戏高度依赖爆款产品、收入高度集中，公司90%以上收入来自两款主力产品《Age of Origins》、《War and Order》。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

从营销费用来看，两款主力产品的营销推广费用占比下滑，但收入和利润持续上升。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

2022年，《War and Order》收入出现小幅下滑，《Age of Origins》收入仍处于爬坡期。《War and Order》于2016年初上线，运营已超过7年，《Age of Origins》运营已超4年。

按照头部SLG产品约10年的生命周期计算，两款产品（特别是《Age of Origins》）的收入红利期至少还有3-4年时间。

虽然两款游戏流水尚于上升阶段，但壳木也需要未雨绸缪，寻找新的收入增长点。

特点三：产品长线运营能力较佳，版本更新频次远高于SLG同类产品。

壳木游戏的长线运营能力较强，《Age of Origins》上线4年，流水仍稳步提升，月流水3000万美元，《War and Order》上线7年，流水并没有出现明显下滑，月流水维持在1300-1500万美元。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

神州泰岳在接受投资者调研时表示，公司两款产品收入稳步提升主要归功于产品的更新迭代。2022年，《Age of Origins》版本更新了44次，《War and Order》更新了48次，远高于SLG同类产品的更新频率。

作为对比，根据点点数据显示，过去一年，IGG旗下《王国纪元》版本更新了16次，FUNPLUS《State of Survival》是16次，三七《Puzzles &Survival》19次。

壳木所有产品都是自研自发，这也意味着玩家所有的反馈数据（比如玩家更喜欢玩哪些模块，哪些模块玩家付费率更高）都掌握在公司手里，壳木可以根据玩家的反馈情况不断的去做产品优化。

特征四：坚持自研，但研发进度偏慢，公司可能面临产品青黄不接的问题。

壳木坚持自研、极少代理其他公司的产品，但公司产品研发进度较慢，一般两年才有一款新游面世，这也导致公司可能面临产品青黄不接的问题。

壳木游戏2021年以来没有新产品上线，公司上一次推出新品还是2020年。

壳木2020年在海外上线了两款科幻题材SLG——《Infinite Galaxy》和《War of Destiny》，两款产品成绩平平，远远不及两大主力产品。

《Infinite Galaxy》上线两年的累计收入约4.58亿元，《War of Destiny》的表现更为逊色，累计收入还不到1.5亿元。

两款产品上线第一年，壳木也采用”高举高打”的营销策略，拿出至少一半以上的收入用于营销，但因产品表现一般，公司在第二年均大幅缩减了广告投放。

《Infinite Galaxy》上线当年公司狂砸2.41亿营销费用，但只换来2.3亿收入，上线第二年营销费用锐减。《War of Destiny》上线后收入一直不温不火，公司在2022年甚至放弃了投放。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

来源：公司财报；游戏财经汇制图

对于两款游戏的“折戟”，游戏财经汇认为，首先，太空题材的策略类游戏在欧美市场受众度远不及丧尸题材（网易《无尽的拉格朗日》海外表现也一般），其次，两款产品品质一般，且被海外玩家吐槽过于氪金。

目前由于两款老产品流水给力，壳木尚未面临产品青黄不接的问题。但一旦两款老产品收入下滑，公司又没有新品补位，壳木收入恐面临下滑风险。

特点五：研发投入偏低，研发重视程度低于同行。

从研发费用来看，壳木对游戏产品的研发投入普遍偏低。

比如，太空科幻题材SLG产品《Infinite Galaxy》于2018年7月立项，耗时三年，总开发支出在3000万元左右。而此前两款爆款产品《Age of Origins》和《War and Order》，开发支出加起来不过2000多万元。

来源：公司财报；游戏财经汇制图

作为对比，同样专攻SLG赛道的IGG 2022年研发费用高达13亿港元。IGG整体人数在2500人左右，其中有1500人左右是研发人员。而神州泰岳整个公司的研发人员不过1000多人，其中大部分负责软件与信息技术服务业务。

游戏财经汇推测，一方面由于壳木深耕SLG赛道，对SLG领域比较成熟，不会踩坑立一些不熟悉的项目，另一方面，壳木隶属于上市公司神州泰岳，在研发费用上面临与公司其他业务的“竞争”。

目前壳木还有两款产品处于研发中。财报显示，两款游戏均于2021年立项，采用 Unity3D 引擎开发。《Everland》是一款融合卡牌战斗、模拟经营和策略元素的创新型放置卡牌游戏，《Dreamland》是一款SLG+模拟经营的科幻题材游戏。

目前《Everland》已投入研发费用3300多万元，《Dreamland》已投入研发费用超1500万元。

两款产品预计将于下半年上线。今年海外SLG市场新品较多，市场竞争激烈，莉莉丝、IGG、点点互动等公司均推出炙手可热的爆款产品。壳木旗下SLG产品上线后，能分一杯羹吗？拭目以待吧。

三、总结

壳木游戏的优势很明显，公司深耕SLG赛道10年，积累了丰富的SLG研发和运营经验。公司也拥有持续打造爆款的能力——从过往成绩来看，公司每隔3年左右就能推出一个爆款游戏，爆款不断保证公司未来海外业务流水稳定增长。

但壳木也存在高度依赖爆款产品、收入高度集中的问题。目前公司90%以上收入来自两款主力SLG产品，虽然两款游戏流水尚于上升阶段，但公司也需要未雨绸缪，寻找新的收入增长点。

此外，壳木过于坚持自研自发，极少代理其他公司的产品，一旦自研产品无法如期上线，收入恐面临下滑的风险。

但游戏财经汇认为，真正可能制约壳木游戏长期发展的，是其“尴尬”的身份。

壳木游戏隶属于上市公司神州泰岳，这也导致壳木的发展很大程度会受到上市公司战略的影响：很显然，目前神州泰岳更为重视软件和信息技术服务业务，游戏业务虽然赚钱但并不受宠，这也导致壳木在游戏上的研发投入远低于同行。

随着游戏行业愈发内卷，要在激烈市场中脱颖而出，产品质量过硬成为必要条件。而这背后，是需要真金白银的研发投入。

壳木如果想获得长期发展，或许母公司需要给予更多的资源和扶持。

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